ICO

STOとは何か?Security Token OfferingはICOに代わるクリプトの資金調達手段なりうるのか?

クリプトアセットに関するテクノロジーは秒で進化している。

そんな感じがする今日この頃です。

そもそもICOも新しい資金調達の方法として登場してまだそこまで年月は経過しておりませんが、最近はどんどん新しい資金調達の方法が出てきています。

そんな中で今回はSTOについて紹介したいと思っています。

STOとは何か?

STOとはSecurity Token Offeringの略です。

どちらかというとICO時には、security tokenではなくutility tokenとして構成して、SECのレギュレーション等にはひっからないようにして(あるいは引っかかるかどうかはとりあえず、無視して)資金調達を実施していました。

実際にSECのレギュレーションやアメリカの証券法の「証券(security)」に該当するかどうかかなりグレーな案件をutility tokenとして発行しているのはリスクが存在します。

証券法の「証券(security)」に該当するか否かについては、Howeyテストと呼ばれる最高裁での判例に従って、行われることになります。

詳細は以下のサイトでみていただきたいのですが、簡単に言えば以下の四要件を満たす取引については、アメリカの証券法上では「証券(security)」であると判断し、様々なレギュレーションに従う必要があるということになります。

Howyeテストの4要件

✔お金(money)の投資(invest)に関することであり
✔投資先が共同事業(Common Enterprise)であり
(経営者と投資家など複数の関与人がいること)
✔収益(Profit)を期待して行なわれ
(寄付などの反対給付を想定しない取引は該当しない)
✔収益(Profit)が他人の努力に依存している
(経営者が頑張ることで投資に収益が結果としてもたらされる)

なお、共同事業については複数の同じ立場に立つ投資家の存在という水平的共同が必要であるとの見解と、投資家とブローカーの間で垂直的共同があれば十分であるとの見解の双方があります。

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こうした中で、最近のSECはクリプトアセットに関する厳しめの姿勢を公表しました。

なぜSTOを行うのか?

これから発行するコインやトークンがレギュレーションの対象となっているかどうかわからないという状態で資金調達をするのはリスクがある

であれば、最初からsecurityに該当するように証券の要件に合致するようにコインを組成することが望ましいと考えるようになりました。

そこで、STOの登場となったのです。

あえてSTOとするメリットとは何か?

そもそもクリプトアセットはどちらかと言えば、utility tokenとしての認められるようにして、SECのレギュレーションには該当しないようにすることで機動的な資金調達を行うことができる点がメリットであると考えられていました。

しかし、SECの見解によれば、単にプロモーター(ここでは、開発者という意味合いやプロジェクトを中心的に推進していく人たちと考えれば良いです)が自らが開発しているクリプトアセットはutility tokenであると主張さえすれば、SECのレギュレーションを回避できるわけではない、という言われてみれば至極真っ当な見解を表明しています。

この点は、上記でもリンクを張っていますが、以下の記事を参考にしてみてください!SECの見解を日本語で紹介しています。

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つまり、これからのクリプトアセットを取り巻く環境としては、証券であると認識された場合は、SECのレギュレーションに該当することになる可能性が非常に高いということになります。

そうした中で、あえてクリプトアセットによる資金調達をするメリットとは何か?

メリット1:クリプトアセットによる資金調達ということ自体に目新しさがある

これはなんとなくミーハーな感じがしますが笑、しかし、投資においては目新しさというのも大事にはなってきます。

目新しさから投資家は当該クリプトアセットに対して投資を行うことで、クリプトアセットの価格は上昇する可能性があります。

むろん、そういうのはファンダメンタルバリューとは乖離したある種、バブル的な要素を含むとは言えるでしょうが、新しい投資対象がスケールする際にはバブルは不可避でしょう。

ちなみに少し議論がそれますが、バブル発生のメカニズムとして、「合理的なバブル」と言う面白い概念を提唱している学者がいます。

慶應義塾大学の教授である小林慶一郎さんです。

「合理的バブル」とは、資産の価値がファンダメンタルな価値を超えていると皆が分かっているが、「必ず誰か他の人に売り抜けて、自分は損をしない」と皆が思っている状態のことだといえます。皆が「自分は必ず売り抜けられる」と思っているので、資産の価格が上昇をつづけるバブル状態であっても、市場で売り買いが成立するのです。

出所:独立行政法人経済産業研究所 小林慶一郎のちょっと気になる経済論文 第14回「合理的バブルとしてのデフレ均衡とリフレ政策の有効性

バブルは非合理的な主体が生み出すものと考えられていましたが、そうじゃないよね、ということを主張した人です。

もっと俗に言ってしまえば、バブルが起きるのってバカが何も考えないで投資したからであって、賢い人が投資していればバブルなんて起きないんだよ!って考えていたと思うけど、そうじゃない。

バブルは合理的な主体が合理的に考えた結果として生成されるものである。

しかし、その際の主体は、資産価値がファンダメンタルバリューより超過していることはわかっているのだが、「必ず誰か他の人に売り抜けて、自分は損をしない」と考えて投資しているのです。

このような思考自体は合理的です。

ただし、マクロでみた場合はどうでしょうか。
ミクロの戦略としては確かに一定の合理性はあるとしてもマクロで見た場合は、そうではない場合が存在する。
これは経済学で言うところの合成の誤謬と呼ばれる現象となります。

このようにバブルの発生は合理的な主体が合理的に考えた結果として発生するものであるため、それはある意味ではバブル発生は不可避的に生じるということもまた同時に主張していることになります。

かなり話が脱線してしまいました笑

話をクリプトアセットに戻しましょう。

メリット2:中間的なブローカーを介することなく、出資することができる!

これはもうあえて記載するレベルのものでもなさそうです。

クリプトアセットであれば享受できるメリットであると言えそうです。

メリット3:将来的に証券として認定されてしまうリスクを最初からヘッジすることができる!

将来的に証券として認識されてしまうリスクをヘッジする手段としては、このサイトでも紹介したことがありますが、SAFTがあります。

このSAFTは適格投資家に対してのみ販売することで、将来的に証券に該当したとしてもレギュレーション違反とならないようにするものでした。

しかし、SECの見解ではこのSAFTもグレーな要素がある可能性があるとされています。

つまり、SAFTでは完全にリスクをヘッジすることができないのです。

そのために、最初から証券であるとして公衆から資金調達をした方がよいと考えるケースもありそうです。

この意味でSTOは最初からリスクをヘッジすることができると考えることができますね。

終わりに

STOの紹介どうでしたか?

覚えておきたいことはSECの見解が厳しくなってきており、ほとんどのICOは証券に該当するということを主張していることです。

なので、utilitytokenに該当するとして証券に該当した場合に必要なレギュレーションを無視した構成で資金調達を行うことは厳しい環境下になっていると言うことです。

こうした背景がある中でSTOが出てきている、と言うことを理解しておきましょう!!!

最後までお読みいただきましてありがとうございます!!!